Тренд в точке перелома

Аналитический обзор РИА РосБизнесКонсалтинг.

Аналитический обзор РИА РБК
Тренд в точке перелома
"Экономические стратегии", №02-2007, стр. 40-43

Наступление весны вовсе не порадовало инвесторов на мировых финансовых рынках. Резкий обвал фондовых индексов по всему миру заставил инвестиционное сообщество серьезно обеспокоиться по поводу существующих в мировой экономике дисбалансов. Проблемы на рынках возникли в предпоследний день зимы, после того как фондовые индексы в Китае рухнули на 9% на фоне опасения относительно будущего китайских рынков ценных бумаг.

По итогам торгов в России индекс РТС пал на 3,46% (до 1902,49 пунк­та), а индекс ММВБ – на 4,14% (до 1682,12 пункта).

На ФБ ММВБ акции "Газпрома" подешевели на 3,04%, "Лукойла" – на 4,13%, РАО "ЕЭС России" – на 5,05%, Сбербанка – на 4,09%. На классическом рынке РТС акции "Газпрома" упали на 2,75%, "Лукойла" – на 2,97%, РАО "ЕЭС России" – на 4,75%, Сбербанка – на 2,65%. После небольшой паузы рынки вновь рухнули 5 марта, и в течение дня русские "голубые фишки" демонстрировали падение в среднем на 5-7%.

По оценкам экспертов, падение цен на российском рынке акций может стать значительным, если продолжится падение на азиатских рынках. Такое мнение высказал РБК начальник информационно-аналитического управления инвестиционной фирмы ОЛМА В.А. Детинич. "Если паника, возникшая из-за понижения китайского рынка, продлится, мы можем потерять очень много. Пока же ничего особо страшного не происходит. Идет здоровая коррекция. Все будет зависеть от того, куда пойдем дальше", – сказал он. По его словам, неожиданному падению китайского рынка, которое вызвало нервозность в рядах инвесторов, "трудно найти рациональное объяснение". Также, отметил эксперт, влияние на российский рынок оказала коррекция цен на нефть, которая имела место вслед за падением китайского рынка.
Аналитик "Атон-Лайн" А.В. Верников считает, что российский рынок может в дальнейшем выиграть от текущего снижения цен в Азии. "Ситуация двоякая. С одной стороны, падение китайского рынка может спровоцировать другие развивающиеся рынки на коррекцию, с другой стороны, наше Правительство никаких ограничений вводить не собирается, и капиталы международных инвесторов могут "перетечь" в том числе и в Россию", – сказал он.

В целом обвал мировых фондовых рынков, произошедший в конце февраля и продолжившийся в первый понедельник марта, не то чтобы стал исключительно неожиданным, но, как все подобные мощные движения, привел к смуте в умах аналитиков и инвесторов. Если последнее подобное резкое снижение, произошедшее в мае прошлого года, многие расценили как реакцию на рост процентных ставок в мире, то сейчас видимых поводов для сильного снижения вроде бы не наблюдалось. Однако, возможно, нынешнее падение, пока укладывающееся в рамки коррекции, является вполне логичным. Американский фондовый рынок практически беспрерывно рос начиная с июля прошлого года, но экономика страны при этом отчетливо замедлялась. Китайский фондовый рынок показывал чудеса доходности, при этом позиция китайских властей, нацеленная на охлаждение экономики и уменьшение спекулятивной составляющей в ценах бумаг, была хорошо и давно известна. Рано или поздно подобная "вилка" должна была исчезнуть, и именно сейчас, похоже, мы наблюдаем снятие тех перекосов, которые возникли на мировых рынках акций за последние
9 месяцев. В итоге инвесторы стремительно уходят от рисков, при этом особых фундаментальных причин для такой паники нет. Это еще раз говорит о том, что на рынке сейчас сдувается спекулятивный пузырь, и коррекция в этом смысле является вполне естественным и даже полезным для рынка явлением. Глубина ее для разных рынков может быть различной. DJI уже сейчас отыграл весь тот период роста, который начался в первые дни декабря прошлого года. Падение ниже уровня 12 тыс., еще недавно казавшегося заоблачным, может оказаться вполне нормальным явлением. Российский рынок, как обычно, "бежит впереди паровоза", но и тут по достижении индексом РТС уровней 1600-1620 пунктов может сложиться хорошая ситуация для покупки. После того как денежные потоки будут переориентированы, инвесторы вновь начнут оценивать привлекательность отдельных бумаг, и здесь русские акции могут оказаться вполне конкурентоспособными. А если и не окажутся, то для индекса РТС есть еще уровень 1000 пунктов – условная граница пятилетнего восходящего тренда.

Между тем в конце февраля, видимо, была поставлена окончательная точка в истории многострадального ЮКОСа. М.Б. Ходорковскому и П.Л. Лебедеву предъявили новые обвинения в отмывании и хищении каких-то совершенно фантастических по объему денежных сумм, а их бывшая компания была выставлена на торги. Распродажа ЮКОСа пройдет в форме аукциона, который состоится 4 апреля 2007 г. Вероятно, на активы некогда опальной НК будет много претендентов, среди которых есть и крупные государ­ственные компании.

Первый выставляемый на торги 4 апреля лот, стартовая цена которого составила 144,77 млрд руб., помимо 20% акций "Газпром нефти" включает в себя 100% акций компаний "Арктикгаз" и "Уренгойл". Также туда включены мелкие доли в нефтяных компаниях, например, пять обыкновенных акций "дочки" ТНК-BP – компании "Оренбургнефть", обыкновенные и привилегированные акции Богучанской газонефтяной компании и ряд сервисных активов ЮКОСа. Шаг аукциона установлен в 260 млн руб., задаток участников – около 29 млрд руб. Второй лот – предприятия нефтяного машиностроения и научно-технические активы в Татарстане из группы "Алнас", в том числе 100% доли "Алнасмаш" и "Алнас Электрон". Стартовая цена машиностроительных активов – 261,3 млн руб., шаг аукциона – 2,6 млн руб. Продавцом активов является конкурсный управляющий ЮКОСа Э.К. Ребгун.

Претендентов на "останки" ЮКОСа предостаточно. Так, еще до объявления о начале приема заявок о своем желании участвовать в аукционе заявляли "Газпром", "Роснефть", НГК "Итера" и НГК "Норильский никель". Кроме того, иностранные инвесторы тоже не прочь заполучить активы ЮКОСа. Интерес к НК проявляют итальянская Eni, американская Chevron. Так что аукцион мог бы получиться очень интересным. Но, увы, вероятность ажиотажа равна нулю. Достаточно вспомнить торги по "Юганскнефтегазу", которые длились ровно 5 минут – и компания была продана "Байкалфинансгруп", а после передана "Роснефти".

Вот и на этот раз главные претенденты уже определены – "Газпром" и "Роснефть". Эксперт БД "Открытие" Н.А. Мильчакова уверена, что у газового холдинга больше мотивов, чтобы приобрести как минимум "Уренгойл" и "Арктикгаз", а как максимум – "Томскнефть", чем, например, у ГМК "Норильский никель". Кроме того, в пользу "Газпрома" говорит и то, что он привлекает кредит в 2 млрд долл. и небольшая долговая нагрузка (показатель отношения долга к капиталу – 55%) позволит компании легко расплатиться по долгам. Аналитикам МДМ-Банка также представляется, что объявленная структура первого лота благоприятна для "Газпрома". Недавно "Газпром" отметил, что может передать весь экспорт нефти своей основной дочерней нефтяной компании "Газэкспорт". Экспертам также сложно поверить, что кто-либо из инвесторов заплатит (сумма, согласно оценкам, близка к 4 млрд долл.) за миноритарный пакет "Газпром нефти", которая утратит большую часть своей привлекательности в случае потери экспортных потоков. Хотя иностранные компании выражают заинтересованность в газовых активах ЮКОСа, объявленная структура лота позволит "Газпрому" избежать конкуренции, считают в "МДМ-Банке". "Ведь любой стороне, заинтересованной в газовых активах, также придется заплатить за 20-процентную долю в "Газпром нефти" и потратить не менее 5,5 млрд долл. (начальная цена лота). Все эти условия предполагают, что "Газпром" является единственным подходящим кандидатом для участия в аукционе", – подчеркнули аналитики МДМ-Банка.

К тому же стоит заметить, что у "Газпрома" по определению всегда больше шансов. И "Роснефть" сбрасывать со счетов нельзя: у компании много оснований для приобретения активов ЮКОСа. Вероятнее всего, компании просто поделят активы еще перед аукционом.

Говоря о стоимости активов ЮКОСа, аналитики сходятся во мнении, что акционерам НК "ловить" нечего. Н.А. Мильчакова полагает, что вся компания без учета ликвидационного дисконта была оценена в 34-36 млрд долл., что несколько превышает ее оценку 100% акций ЮКОСа в 33 млрд долл. Оценщики, с точки зрения
г-жи Мильчаковой, даже расщедрились. Однако напомним, что общая сумма задолженности опальной компании оценена почти в 27 млрд долл., а имущество ЮКОСа будет продаваться с учетом дисконта, по цене в 26-27 млрд долл. Таким образом, по мнению аналитика, акционерам ЮКОСа остается лишь уйти со сцены красиво и без скандалов.

"Газпром" тем временем продолжает оставаться фактически центром российской экономики, к которому имеют отношение все крупнейшие инвестиционные события. Так, в конце зимы "Газпром" объявил о намерении привлечь кредит на сумму 4,5 млрд долл. для оплаты сделки в рамках проекта "Сахалин-2"; холдинг уже выбрал организаторов займа. Об этом сообщил Reuters со ссылкой на банкиров. Ранее неофициально сообщалось, что "Газпром" в ближайшее время начнет синдикацию кредита на 2 млрд долл. Одним из двух лидменеджеров синдицированного кредита газового холдинга назывался нидерландский банк ABN AMRO. Средства планируется направить на корпоративные нужды и поглощения. По данным источников, кредит будет предоставлен двумя траншами – на 5 лет и на 3 года. Кроме того, 1 марта 2007 г. началось размещение еврооблигаций холдинга на 2 млрд долл., также двумя траншами; организаторами выступают Morgan Stanley и Credit Suisse.
В январе 2006 г. источники на рынке сообщили, что "Газпром" ведет переговоры с банками ABN AMRO и Credit Suisse, а также несколькими японскими банками об организации кредита на 10 млрд долл. По мнению экспертов, холдинг привлекает эти средства в том числе на оплату сделки по "Сахалину-2". В "Газпроме" эту информацию не подтверждали. Договоренность о покупке "Газпромом" у Shell, Mitsui и Mitsubishi в общей сложности 50% плюс одна акция в Sakhalin Energy (оператор проекта "Сахалин-2") за 7,45 млрд долл. была достигнута в конце декабря 2006 г. Оплата сделки будет осуществлена денежными средствами. Соглашение предусматривает, что компания Shell продает 27,5% в проекте, Mitsui – 12,5%, Mitsubishi Corporation – 10%. При этом каждый из участников сохраняет за собой аналогичную долю в проекте. Ранее сообщалось, что сделка будет завершена в феврале 2007 г., однако впоследствии сроки ее завершения были сдвинуты на конец марта 2007 г.

Однако не все и "Газпрому" масленица. Объявленная в начале февраля сделка "Газпрома" и СУЭК стала вызывать все больше нареканий у чиновников. Глава Федеральной антимонопольной службы (ФАС) РФ И.Ю. Артемьев 28 февраля заявил, что антимонопольная служба выступает против возможной покупки "Газпромом" СУЭКа и "с опасением ожидает появления ходатайства газового монополиста". Ранее глава Минэкономразвития РФ Г.О. Греф говорил об опасных сторонах сделки по объединению энергетических и угольных активов компаний, считая, что она может стать ступенью к созданию государственного монопольного конгломерата. А председатель правления РАО "ЕЭС России" А.Б. Чубайс назвал соглашение "Газпрома" и СУЭК "большой ошибкой государства".

Отраслевые аналитики отмечают: если сделка не сорвется, на угольном и энергетическом рынке появится новый крупный игрок. По разным оценкам, капитализация новой компании может достигнуть 14 млрд долл. Она станет основным конкурентом на энергорынке в борьбе за генерирующие активы. Однако, похоже, шансы на то, что в этот раз "Газпрому" не удастся получить "лакомый" кусок, возрастают, хотя и остаются минимальными. Глава ФАС заявил, что в случае совершения данной сделки "в топливном цикле "Газпром" будет не просто занимать монополистическое положение, а будет контролировать всю реформу энергетики, за исключением разве что гидроэнергетики. Фактически это будет повторная реформа". Г-н Артемьев заверил: антимонопольный орган "будет делать все, чтобы объяснить Правительству РФ свою точку зрения на данную сделку".

Напомним, что "Газпром" и СУЭК 8 февраля 2007 г. объявили о намерении создать совместное предприятие, 50% плюс одна акция в котором будет принадлежать газовому холдингу. Доля СУЭК составит 50% минус одна акция. Совместная компания создается на базе имеющихся у "Газпрома" и СУЭК электроэнергетических и угольных активов. Точный перечень активов, вносимых в совмест­ную компанию, и порядок компенсации возможной разницы в их стоимости не определены. По данным источников в СУЭК, угольная компания может внести в СП все свои активы. Глава СУЭК В.В. Рашевский предположил, что "Газпром" внесет в новое предприятие свой пакет в РАО ЕЭС. Сделку планируется завершить в I полугодии 2007 г.

Начало года было весьма благоприятным для российской экономики. Инфляция серьезно замедлилась по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, теплая и короткая зима поддержала промышленное производство. На этом фоне российское Правительство вновь озаботилось проблемой структурных изменений в экономике. Так, Минфин РФ устами первого заместителя министра С.Д. Шаталова сообщил о том, что рассматривает возможность снижения налога на прибыль до 20%. По словам г-на Шаталова, в целом возможность снижения налоговой нагрузки обусловлена "тем, что может позволить себе бюджет для сохранения устойчивости – например, снижать расходы или повышать стабильно поступающие доходы". Так, в случае принятия решения о повышении НДПИ на добычу газа может быть рассмотрен вопрос о снижении одного из других налогов. Мнение министерств и ведомств о том, ставка какого налога в таком случае может быть снижена, не совпадает, отметил замминистра. По словам Шаталова, предлагается снижать ставки НДС, ЕСН. Однако Минфин считает необходимым снижать налог на прибыль, так как "это может дать наибольший экономический результат", сказал замминистра.

В свою очередь, директор департамента налоговой и таможенно-тарифной политики Минфина РФ И.В. Трунин отметил, что снижение налога на прибыль – это лишь один из вариантов снижения налогового бремени, которое может происходить и другими способами. Так, по данным ФНС РФ, решения по совершенствованию администрирования ряда налогов, которые были приняты в последние годы, приводят к снижению налоговых обязательств налогоплательщиков. В частности, изменение предоставления порядка налоговых вычетов привело к снижению поступления налогов на 0,5% ВВП. Отмена авансовых платежей при экспортных поставках привела к недопоступлению в 2006 г. налогов на 0,25% ВВП. "Из-за принятия всех мер в бюджет в 2006 г. не поступило 370 млрд руб., или более 1% ВВП", – сказал Трунин. "При этом ставки налогов не понижались, а снижение налоговой нагрузки было существенным", – указал он. По словам С.Д. Шаталова, снижение налоговой нагрузки продолжится. Реализация предложенной налоговой политики РФ на 2008-2010 гг. может привести к сокращению нагрузки примерно на 1% ВВП.

Наступившая весна, весьма вероятно, станет достаточно бурной для мировых финансовых рынков. Быть может, тот долгосрочный растущий тренд, который наблюдался на мировых рынках акций (в том числе и на российском), находится в точке перелома. Однако пока инвесторам не стоит паниковать. Многие аналитики умеренно оптимистично смотрят на перспективы российского рынка акций. Так, А.Б. Заботкин из Deutsche UFG полагает, что консолидация российского рынка должна произойти не ниже уровня 1700 пунктов по индексу РТС. "Масштаб нынешней коррекции на мировых фондовых рынках превзошел наши ожидания. Мы не исключаем, что отток средств с российского фондового рынка может привести к тому, что на какое-то время индекс РТС опустится ниже 1700 пунктов. Однако, как показывает опыт мая – июня и сентября 2006 г., после таких падений восстановление котировок оказывается не менее стремительным. Кроме того, на наш взгляд, к началу нынешнего падения российский рынок был не таким перегретым, как в начале мая 2006 г., что предполагает меньший потенциал падения", – считает эксперт. На фоне оттока средств нерезидентов поддержку российскому рынку должны оказать российские инвесторы. По словам управляющих, частные российские инвесторы спешат воспользоваться снижением котировок и активно покупают паи инвестиционных фондов.